《指数基金投资指南》第4章 如何挑选适合投资的指数基金

第4章 如何挑选适合投资的指数基金

价值投资的理念

• 用价值投资的理念挑选出值得投资的指数基金，再用定投的方式去投资它，这是我们投资指数基金的核心，也是本书最重要的章节
• 我把市面上关于巴菲特的书籍几乎都看遍了，了解到巴菲特的投资理念也是来自他的老师：本杰明 格雷厄姆。格雷厄姆先生有两部著作，《证券分析》和《聪明的投资者》，这两本书系统地记录他的投资理念。当我第一次读完《聪明的投资者》，合上书时，我就明白，我找到了最想要的投资理念
• “低估值 价值投资+指数基金”，这个组合第一次出现在了我的脑海里。伴随着这个想法，我继续研究下去，发现这种思路非常适合普通投资者。指数基金本身就很适合普通投资者，但它波动比较大，傻傻地买也是很有可能遭遇短期大幅亏损的；但若是配合低估值 价值投资的思路，投资者就可以在低位的时候从容投资，这样一来，大大降低了投资指数基金的风险，投资收益也能提升不少

格雷厄姆的贡献

• 格雷厄姆对价值投资总结出了三个非常重要的理论

1. 价格与价值的关系
2. 能力圈
3. 安全边际

价格与价值的关系

• 格雷厄姆在他的著作《聪明的投资者》中提到过一个观点

股票有其内在价值，股票的价格围绕其内在价值上下波动

• 对此，巴菲特给出了一个非常形象的比喻

股价就像一只跟着主人散步的小狗。主人沿着马路前进，小狗一会跑到主人前面，一会儿又落后于主人。但最终主人到目的地时，小狗也会到

• 股价在短期里会暴涨暴跌，但长期表现还是会与股票的内在价值趋于一致的

能力圈

• 能力圈理论：要求我们对所投资的品种非常了解，能判断出它大致的内在价值是多少，而不是什么热门投资什么
• 巴菲特也解释过能力圈。他说

对你的能力圈来说，最重要的不是能力圈的大小，而是你知道自己能力圈的边界所在。如果你知道了边界所在，你将比那些能力圈虽然比你大5倍、却不知道边界所在的人，要富有得多

• 对投资来说，我们需要能自己判断出投资品种的价值，这才算是具备了能力圈

安全边际

• 股票的价格围绕其内在价值上下波动。如果具备了能力圈，我们就能判断出股票的价值，那还缺什么呢？是股价的因素
• 格雷厄姆用一句话非常形象直观地介绍了安全边际，他说

我们要用0.4元买价值1元的东西

• 安全边际理论是格雷厄姆最重要的投资思想。这个理论贯穿他的整个投资生涯，帮助他做出一个又一个英明的投资决策
• 当股票的价格大幅低于股票的内在价值时，这时候投资，才具备了安全边际

不清楚自己的能力圈，忽视安全边际，这是投资者亏损的主要原因

• 我们来总结一下格雷厄姆对价值投资的贡献，主要有以下三点

1. 价格与价值的关系。价格围绕价值上下波动，但长期看是趋于一致的
2. 能力圈：只有具备了能力圈，我们才能判断出股票的价值
3. 安全边际：只有当价格大幅低于价值的时候，我们才会买入

• 明白了格雷厄姆总结的三点关于价值投资的理论，我们也就明白了，到底什么是价值投资，即能判断出大致的价值是多少，然后在价格大幅低于价值的时候买入
• 我们在投资指数基金的时候，无论是定投，还是一次性买入，都是遵循同样的道理。这其中，最重要的就是判断出价格与价值的关系，在价格低于价值的时候去投资

常见的估值指标

• 估值就是从各种不同的角度去评估资产。例如从资产盈利的角度、从资产价值的角度等
• 最常用的估值指标有哪些呢？

1. 市盈率
2. 盈利收益率
3. 市净率
4. 股息率

市盈率

• 最常用的一个估值指标
• 市盈率的定义是：公司市值/公司盈利（即PE=P/E，P代表公司市值，E代表公司盈利）
• 市盈率细分为静态市盈率、滚动市盈率和动态市盈率。其中静态市盈率是取用公司上一个年度的净利润，滚动市盈率是取用最近4个季度财报的净利润，动态市盈率是取用预估的公司下一年度的净利润
• 最具参考意义的是静态市盈率和滚动市盈率，因为它们是已经确定发生了的盈利，这也是我们通常所说的市盈率
• 市盈率背后信息有哪些

1. 市盈率反映了我们愿意为获取1元的净利润付出多少代价：例如某个公司的市盈率是10，就代表我们愿意为这个公司的1元盈利付出10元
2. 估算市值：一个公司一年赚100亿元净利润，市盈率是10，其市值就是1000亿元
3. 市盈率的适用范围：流通性好、盈利稳定的品种：市盈率包括两个变量：市值和盈利。所以应用市盈率的前提有两个，一是流通性好，能够以市价成交；二是盈利稳定不会有太大波动

• 总的来说，流动性好、盈利稳定的品种，就可以使用市盈率为其估值。宽基指数基金大多都可以与这两点比较符合，所以使用市盈率为宽基指数基金来估值是可行的

盈利收益率

• 盈利收益率也是有适用条件的，市盈率所要求的流通性好、盈利稳定，盈利收益率也同样要求

市净率

• 市净率指的是每股股价与每股净资产的比率，也就是我们说的账面价值。市净率的定义是：PB=P/B（P代表公司市值，B代表公司净资产）
• 影响市净率的因素有哪些？

1. 企业动作资产的效率ROE：ROE等于净利润除以净资产，个人认为ROE是企业所有经营指标中最关键的一个。ROE越高的企业，资产动作效率最高，市净率也就越高
2. 资产的价值稳定性：例如贵州茅台，正在酿造中的白酒会随着时间不断增值；但是英特尔公司生产的电脑芯片，如果没有及时销售，会迅速贬值。资产价值越稳定，市净率的有效性越高
3. 无形资产：如果一个企业主要靠无形资产来经营，像律师事务所、广告服务公司、互联网公司，那市净率就没有多少参考价值了
4. 负债大增或亏损

当企业的资产大多是比较容易衡量价值的有形资产，并且是长期保值的资产时，比较适合市净率来估值

股息率

• 公司的现金分红除以公司的市值，得到的就是股息率了。股息率衡量的，就是现金分红的收益率
• 再多分红主要来自企业的盈利。企业每年赚到的盈利会拿出一部分，以现金分红的形式，分给股东

股息率与分红率有什么不同？

• 股息率是：企业过去一年公司的现金派息除以公司的总市值
• 分红率是：企业过去一年的现金派息额除以公司的总净利润
• 股息率会随着股价波动：股价越低，股息率就越高
• 股息率和盈利收益率之间有很大的关系。股息率=股息/市值，而盈利收益率=盈利/市值，分红率=股息/盈利，所以股息率=盈利收益率*分红率。分红率往往在很长时间里都不会变。所以对同一个指数来说，往往盈利收益率高的时候，也是股息率高的时候。这就是盈利收益率与股息率之间的关系

股息有什么用？

• 作为普通的二级市场股东，我们买入股票，是享受不到很多权利的
• 然而，股息，则可以将公司的净利润增长映射到投资者的现金收益上。股息是净利润的一部分，净利润上涨，也会带动股息长期上涨
• 股息是一个既能长期持有股权资产，又能同时享受现金流收益的好方法。通过长时间持有高股息的股票资产组合，你可以无须关注股价涨跌，就可以通过收获越来越高的现金分红来轻松实现财务自由。这是长期投资股票类资产最好的收益方式，我们再也无须为波动的股价而忐忑不安，只要每年收取稳定增长的现金分红就够了

回顾4个重要估值指标

1. 市盈率：用公司市值除以公司盈利
2. 盈利收益率：约为市盈率的倒数，是用盈利来除以市值，它衡量的是如果把一个公司全部买下来，每年盈利能够带给我们的收益
3. 市净率：用公司市值除以净资产，是从买资产的角度来衡量公司的
4. 股息率：用现金分红除以公司市值。股息率和盈利收益率关系很紧密，盈利收益率乘以分红率就等于股息率

指数的估值怎么查

盈利收益率法挑选指数基金

什么是盈利收益率法

• 我们要在盈利收益高的时候才开始定投，在盈利收益率低的时候停止定投，甚至卖出。这样才能保证自己能赚钱，而不是亏钱

当盈利收益率大于10%时，开始定投。当盈利收益率低于6.4%时，暂停定投

• 指数基金的盈利收益率不足6.4%的时候，分批卖出指数基金，换成其他品种

使用盈利收益率来定投指数基金的策略是

1. 当盈利收益率大于10%时，分批投资
2. 盈利收益率小于10%，但大于6.4%时，坚定持有已经买入的基金份额
3. 当盈利收益率小于6.4%时，分批卖出基金

盈利收益率法用于定投的威力

• 格雷厄姆的这个策略，创立于几十年前，是针对的美国股市设立的。在此之后，这个策略经久不衰，在全球各个国家的股市上基本都成立，哪怕是年轻的中国股市，也是适用的，可以说是最简单有效的投资策略之一了。在过去几十年，美国股市应用盈利收益率法取得了平均15%的年复合收益率

美联储对盈利收益率法的应用

• 盈利收益率策略诞生得很早，是格雷厄姆在六七十年代提出的，甚至比港股和A股的历史都长。但在随后的几十年里，无论是在诞生地美股、还是在港股和A股上，盈利收益率这一方法仍然非常适用，也非常有效，这就是大师策略的威力

盈利收益率法的局限和适合的品种

• 只适合于流勇性比较好、盈利比较稳定的品种。如果是盈利增长速度较快，或者盈利波动比较大的指数基金，则不适合使用盈利收益率法
• 目前适合盈利收益率的品种，国内主要是上证红利、中证红利、上证50、基本面50、上证50AH优选、央视50、恒生指数和恒生中国企业指数等

博格公式法挑选指数基金

• 博格公式的博格，说的是约翰 博格。约翰 博格是世界上第一只指数基金的发明者，被称为“指数基金之父”
• 约翰 博格同时也是一个成功的企业家，是世界第二大基金管理公司——先锋集团的创始人，掌管上万亿美元资金的运作。约翰 博格还被财富杂志评为“20世纪4大投资巨人”，与巴菲特、格雷厄姆和彼得 林奇并列
• 依靠博格公式，我们可以投资盈利高速增长的品种，或者是盈利呈周期性变化的品种

影响指数基金收益的三大因素

• 决定股长长期回报最关键三个因素

1. 初始投资时刻的股息率
2. 投资期内的市盈率变化
3. 投资期内的盈利增长率

• 指数的市盈率，其实就是指数背后公司的平均股价除以公司的平均盈利。用公式表达出来，也就是：PE=P/E，其中，P代表平均股价，E代表平均盈利
• 做一个简单换算，可以得出：P=E×PE。即指数的平均股价，等于指数的市盈率乘以公司的平均盈利
• 我们投资指数基金，自然希望股价P上涨。而股价P的变化，根据上面的等式，则取决于两个因素，一个是投资期内指数的市盈率PE的变化，另一个则是投资期内公司平均盈利E的变化
• 除了股价P的变化，股票投资还有一个收入来源，就是分红。我们实际投资收益，还要加上第三个因素——成份股的分红收益，也就是股息率
• 总结一下，三个因素直接影响了我们投资指数基金的收益（最后两项影响我们的资本利得收益）

1. 初始投资时刻指数基金的股息率，它影响了我们的分红收益
2. 投资期内指数基金的市盈率变化
3. 投资期内指数基金的盈利增长率

博格公式：指数基金的收益公式

指数基金未来的年复合收益率，等于指数基金的投资初期股息率，加上指数基金每年的市盈率变化率，再加上指数基金的每年的盈利变化率

• 需要注意一下的是，这里使用的，是平均到每年的收益率和变化率

一只沪深300指数基金，在过去10年间，如果考虑上每年的现金分红，这只沪深300指数基金上涨了3倍左右。也就是说，10年前买入，始终持有不卖出，投资者可以获得11.7的年复合收益率 我们用博格公式来计算一下，11.7%如何得来的 首先分析第一个影响投资的因素，初始投资时的股息率。这个指标比较容易获得。10年前，刚开始投资时，沪深300指数基金的股息率大约是1.86% 第二个因素是投资期内，指数基金平均每年市盈率的变化率。过去10年，沪深300的指数基金的市盈率，从19.71下降到13.17，平均每年下降约4%。也就是说，年市盈率变化约为-4% 第三个因素是指数基金平均年盈利变化率。过去10年，沪深300指数基金背后的公司，盈利大约增长了383%，平均每年约增长14.4% 根据博格公式，可以计算一下，沪深300指数基金的年复合收益率。投资初期的股息率为1.86%，平均每年市盈率变化为-4%，平均每年盈利增长率为14.4%。三者相加，得到12.26% 这个是纯理论上的收益。实际上，在投资指数基金的过程中，我们还要缴纳一些费用，比如买卖基金的佣金费用、分红税、基金每年的管理费等。这些费用都会影响我们的最终收益。扣除掉这些费用后，理论上，投资一只沪深300指数基金的年复合收益率在11.7%左右

如何使用博格公式

• 第一个变量是股息率。一般来说，指数基金越是低估，也就是当其价格越低于其内在价值时，股息率一般越高
• 第二个变量是市盈率。买入时的市盈率，跟买入时的股息率一样，在买入时就确定了。但未来市盈率会如何变化 ，这是我们无法预测的。即从长期来看，市盈率会在一个范围内呈周期性变化

例如，中国香港交易所的恒生指数。恒生指数的市盈率，从20世纪70年代以来，在6-30倍呈周期性波动

• 而上交所的上证综指，它的市盈率则从20世纪90年代以来，在9-50倍之间呈周期性的波动
• 市盈率这种呈周期性变化的特征，我们该怎么利用呢？
• 首先，要统计一下指数历史市盈率的波动范围；其次，再来看当前的市盈率处于历史市盈率波动范围的哪个位置。如果当前市盈率处于历史较低位置，那么未来市盈率大概率是上涨的。也就是说，可以在市盈率较低的时候买入，这样通过市盈率的变化，未来市盈率大概率上涨，就能获取正的收益
• 第三个变量是盈利。对指数基金来说，只要国家经济长期发展，盈利就会长期上涨
• 这三个因素中，可以确定的因素有两个，即当前投资开始时的股息率和当前市盈率处于历史波动范围的位置
• 根据已知的确定因素，我们可以做到以下三点

1. 在股息率高的时候买入
2. 在市盈率处于历史较低位置时买入（以上这两点往往是同时发生的）
3. 买入之后，耐心等待“均值回归”，即等待市盈率从低到高

盈利收益率和博格公式的关系

• 盈利收益率法和博格公式的原理是相通的。对绝大多数指数来说，市盈率小于10，都是处于历史市盈率波动范围的较低区域，意味着未来市盈率大概率是上涨的
• 盈利收益率法，其实就是博格公式的快速判断版本

博格公式的变种

• 如果指数基金背后的公司，盈利下滑，或者盈利呈周期性变化 ，就会导致市盈率的分母——盈利E，失去参考价值。例如前面提到的强周期性行业，像证券行业，在熊市的时候，盈利都会在短期时间里大幅下滑，这样市盈率、盈利收益率、股息率等与盈利关系很大的指标都无法参考了
• 这种情况下，我们可以使用博格公式的变种，也就是使用市净率来对指数基金进行分析。市净率的公式为：PB=P/B，其中，P代表指数背后公司的平均股价，B代表平均净资产。换算一下，可以得出：P=B×PB，即指数的平均股价，等于指数的市净率乘以公司的平均净资产。所以投资期内，股价P的变化 ，取决于指数的市净率PB的变化和公司的平均净资产的变化
• 其中最主要的一个区别就是，博格公式的变种不再分析初始投资时的股息率。由于分红是公司盈利的一部分，如果指数基金背后的公司，盈利不稳定，那么指数基金是很难进行分红的。所以这种情况下也就不能考虑股息率的收益了
• 使用博格公式的变种还有一个前提条件。公司的盈利虽然不稳定，但是要求公司在经营困难的时候也不会亏损
• 另外还有一种特殊情况，有时候盈利稳定的指数基金在偶尔的特殊阶段，盈利会遇到一些问题，这时我们也可以使用市净率作为替代分析工具
• 像美国最著名的指数标普500指数。如下图所示标普500指数过去百年历史上的市盈率走势图

• 大多数时间里，标普500的盈利都是稳定的，可以用博格公式以及市盈率来为其进行估值 。但是在2008-2009年，由于金融危机的影响，导致当时美股的盈利突然大幅下滑，推动标普500的市盈率被迫大幅上升到100倍。这时，对于标普500指数来说，市盈率就失效了。在这种特殊情况下，我们可以使用市净率来为标普500辅助估值

• 我们cmpg下2000-2017年标普的市净率走势，就会发现，上在金融危机的时候，美股已经到了估值 的底部，并不是高估的。这就是用市净率辅助估值的意义了

指数基金估计方法小结

• 根据指数背后公司的盈利所处的状态，我们可以把指数分为4个类别

1. 盈利稳定的指数：盈利稳定的指数，可以直接使用博格公式的快速判断版本，就是盈利收益率法对其进行分析。这种方法容易掌握，成功率比较高，又简单有效，是最适合新手投资者的方法
2. 盈利呈调整增长态势的指数：使用博 格公式对其进行判断。如果指数当前的市盈率处于它历史市盈率波动范围的较低区域，就可以投资它。这种应用，比上一种方法增加了难度 ，需要我们具备分析指数的历史数据、判断指数的历史波动范围的能力
3. 盈利处于不稳定状态或呈周期性变化，但行业没有长期亏损记录的指数：可用博格公式变种分析它。如果指数当前的市净率处于历史市净率波动范围的较低区域，可以对其进行投资。不过，这种应用的难度比前两种就更大了，因为增加了不稳定的因素——盈利，再加上我们还要有足够的通车为分析指数的想着历史数据
4. 长期亏损的指数：放弃

• 无论是盈利收益率大于10%的品种，还是使用博格公式法投资估值处于较低区域的品种，本质上都是应用价值投资的理念，寻找“价格代于价值”的品种。在这些品种上进行投资，就可以较大概率地保证我们获得不错的收益，避免较大的损失

投资者笔记

1. 格雷厄姆对价值投资有三个非常重要的理论，分别是价格与价值的关系、能力圈，以及安全边际
2. 常见的估值 指标有：市盈率、盈利收益率、市净率、股息率
3. 查询指数估值 的三种方式：通过笔者的公众号获取每日估值抢着；通过指数官网查询；通过付费金融终端查询
4. 挑选指数基金有两个策略：盈利收益率法和博格公式法
5. 不同类型的指数基金需要使用不同的策略进行投资。比如盈利稳定的价值指数可以采用盈利收益率法来投资；成长指数可以使用博格公式进行投资；周期指数可以使用博格公式的变种来投资；困境指数建议直接放弃