2019年以来，佳创视讯高管频繁减持动因何在？

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作者 | 木鱼

流程编辑 | Cici

2018年末，市场中最大的热点莫过于上市公司业绩扎堆爆雷。进入2019年，随着上半年业绩预报的发布，一些公司在成功度过2018年困难期后，再次陷入业绩亏损。

与我们相比，更加了解上市公司真实情况自然各自的大股东们和董监高，所以他们往往能在引爆地雷前夕，精准坚持，火速逃离。

深圳市佳创视讯技术股份有限公司（以下简称“佳创视讯”或“公司”，股票代码：300264.SZ）自2000年成立以来，主要从事广电行业端到端整体解决方案的推广与产品的研发，现已发展成为一家数字电视内容与应用整体解决方案的提供商和系统集成商。

进入2019年以来，公司高管不断减持。其中最大的一笔便是公司实际控制人兼董事、董秘陈坤江，2019年3月12日通过大宗交易方式减持520万股，减持比例为1.26%，套现3,172.00万元。

每一次减持都是有“苦衷”的，这次也不例外。公司在2018年成功扭亏为盈后，2019年再次陷入业绩亏损：

2019年7月15日，公司发布半年度业绩预报，继2018年业绩扭亏为盈以后，业绩再一次转亏，预计上半年净利润亏损1,500.00万元至2,000.00万元，同比下降654.69%至516.02%。

公司在此之前公布的一季度财报，已经披露其一季度业绩的下滑：2019年一季度净利润亏损1,138.94万元，同比下降258.25%。

既然通过业绩助力股价已不可行，公司便开始寻求他方支援——通过蹭热点，为减持“做点贡献”。

自2019年年初以来，随着公司发布2018年业绩预告成功实现扭亏为盈，后跻身5G概念股，股价一路飙升。由此，公司实控人成功在高位实现减持。

如果分析到这里，可能引发这样的质疑：公司实控人在2018年4月也曾减持套现3,198.15万元，但公司2018年一季度成功实现了扭亏为盈，又作何解释？

别着急，放轻松。等你读完这篇文章，一切就会迎刃而解。

一、公司主要业务分析

我们先从公司的主营业务开始分析。

截至2018年末，公司的主要业务包括数字电视系统研发、数字电视集成服务、数字电视终端产品、移动互联网内容服务以及游戏产品及服务，主要产品包括佳创OTT业务云平台、佳创MMSP系统、DBOSS系统、Portal管理平台、TVOS系统、润教育平台和电视游戏平台等。

1、数字电视行业

2010年，国务院颁布《推进三网融合的总体方案》，三网融合是指电信网（以移动通讯网、固化通信网为主）、广播电视网（以有限电视网为主）、互联网在向宽带通信网、数字电视网、下一代互联网演进过程中，其技术功能趋于一致，业务范围趋于相同，网络互联互通、资源共享，能为用户提供语音、数据和视频等多种服务。

三网融合后，由于业务的相互开放，使电信运营商和广电运营商之间产生直接的市场竞争。这种竞争关系从运营商之间的业务能力竞争传递到网络能力竞争，也会形成为电信运营商提供解决方案的企业和广电系统解决方案提供商之间的技术产品竞争。

（有限数字电视产业链，来源：公司招股说明书）

与单纯的产品提供商相比较，整体解决方案提供商的优势明显。有线数字电视行业技术门槛较高，涉及产品繁多，产品功能的技术实现路径多样化，不同产品间的技术匹配性要求较高。因此，具备整体解决方案提供能力的企业更适合上述行业特点。

公司数字电视行业又可以进一步划分为软件系统、系统集成、终端产品三个板块。

软件系统产品：

有线数字电视系统的业务和管理需要通过软件系统来实现，软件系统是数字电视系统的运营核心。数字电视软件平台主要包含用户管理系统、电子节目指南系统(EPG)、广播式视频点播系统（NVOD）、交互式视频点播系统（VOD）、互动游戏、电视购物等多种类型的软件系统。

有线数字电视系统的用户计费、节目播出和控制、数据内容广播、增值业务等主要管理能力和业务能力都依赖数字电视软件系统实现。

系统集成：

数字电视系统集成业务主要针对数字电视前端播出系统配置的硬件设备的系统集成。

数字电视前端硬件主要包括卫星接收机、编码器、复用器、加扰器、QAM 调制器、IPQAM 等。硬件设备的技术标准相对成熟，一般都采用国际通行标准，市场需求主要是数字化、IP 化前端播出系统建设、扩容、备份等方面的需求。

公司的系统集成业务主要包括，根据整体解决方案配套集成所需的数字电视前端硬件设备等，负责系统设备安装、调试、检测、升级和维护等集成服务，并为客户提供技术培训、技术咨询、方案策划等服务。

终端产品：

数字电视的终端产品市场需求包括基本型、基本交互型、高清交互型等类型的电视机顶盒。机顶盒终端经历了标清终端、高清终端到安卓4K终端的变化。

数字电视机顶盒的基本功能是对数字电视信号进行调解、解复用、解码等处理，还原数字电视节目内容并输出到电视机。数字电视机顶盒不仅能收看数字电视节目，还会根据广电运营商的业务功能要求植入终端软件，如嵌入式浏览器、中间件等，以实现多种业务。

近年来，广电行业竞争压力日益严重。公司在2016年开始拓展在虚拟现实、在线教育、在线游戏等领域的投入，立足主业，通过投资等方式进行产业延伸，丰富公司在广电的产业布局，形成于主营业务的协同效应，打造产业大生态链。

2、VR行业

公司通过开展战略合作、设立子公司、成立事业部等方式开展VR业务。

首先，公司在2016年与四家国家重点实验室共同开展“虚拟现实+广播电视（VR+光电）”的战略合作。“VR+光电”基于广电网络作为专业视频传输能达到广播级别、覆盖率广、大码率传输、高安全可靠的网络优势，实现更加稳定的传输，并能够保证VR内容的高清画质。

其次，2016年，公司使用自有资金1亿元人民币成立北京意景技术有限责任公司（以下简称“北京意景”），作为其从事虚拟现实产业（VR）业务的主要平台。截至2018年末，北京意景已累计制作全景及VR影片近400部集。

最后，公司在2017年成立了VR事业部，并完成了VR内容播发平台软件V2.0的开发，既可通过单向DVB广播网络也可通过IP网络提供业务服务，并覆盖各类多屏终端。截至2018年末，该平台已在几个省网中部署实施。

2018年，公司加快推进“VR+光电”业务的落地实施及用户扩容，举办“VR+广电产业高峰论坛”，与十家公司签署了《广电虚拟现实业务产业化运营合作协议》，拟开展“VR+光电”的产业化运营合作。

3、游戏行业

公司游戏业务主要依托子公司陕西纷腾互动网络科技有限公司（以下简称“陕西纷腾”）。2016年，公司以自有资金1.5亿元收购陕西纷腾100%股权。

陕西纷腾是国内最早一批从事IPTV机顶盒、智能机顶盒、互联网智能电视等终端的电视游戏产品、游戏平台开发集运营的企业之一。

电信运营商的增值业务是利用宽带IP网络向用户提供双向交互的视听节目和非试听增值服务。陕西纷腾通过电视游戏运营平台向家庭用户提供玩法简单的休闲轻度游戏实现业务增值。

4、互联网教育行业

公司互联网教育业务主要依托深圳市指尖城市网络科技有限公司（以下简称“指尖城市”），并依托陕西纷腾实现与游戏业务的协同发展。

2014年，公司开始布局在线教育领域，立足广电行业，向文化传媒大行业以及在线教育领域进行产业升级与发展，子公司深圳市佳创视讯文化传媒有限公司与其他合资方共同出资设立，持股51%。

2015年，公司以“互联网+”促进才艺教育领域的行业变革，指尖城市推出“润·教育联盟”，为加入联盟的才艺类教学培训结构提供品牌、广告宣传、线上线下引流、活动比赛、技术支撑等服务。

2016年，公司对指尖城市进行增资，加快润教育的推广步伐，建设“润教育”平台及服务，将移动互联网与才艺教学结合起来，搭建培训结构、教师以及广大学员三方共同参与的服务平台，进一步整合相关行业资源。

近两年，公司立足才艺教学服务行业，以活动/比赛/游学服务为业务切入点，构建“一站式S2B服务平台，推出全新的润·联盟APP，对于众多注入平台的才艺培训机构的服务进行升级。

同时，公司依托陕西纷腾，与全国各省多家电信、移动、联通和广电运营商、互联网电视渠道在电视游戏、教育等业务方面开展深度合作，在发展电视游戏业务同时，不断开发教育行业新产品和新业务，丰富产品线。

从营业收入构成来看，数字电视板块仍是公司收入的主要来源；截至2018年末，公司数字电视板块实现营业收入3亿元，占营业总收入的93.46%；并且2010-2018年期间，数字电视板块营业收入占总营业收入的比重始终保持在90%以上，但复合增长率仅6%。

2011-2015年，随着广电行业竞争加剧，公司数字电视板块营业收入逐年下降。于是公司在2016年开始发展多元化业务格局，向游戏行业、互联网教育行业和VR行业拓展。

但从营业收入表现来看，这三大业务板块营收占比相对较小，尚未形成新的业务增长点；截至2018年末，上述三大板块共实现营业收入2,154万元，占营业收入的比重不到10%。

如今，大屏收视格局已从有线电视的“一家独大”转变为有线电视、IPTV、OTTTV三足鼎立的局面。互联网始频开始争夺始频内容的主导权，三大通信运营商借助移动互联网优势，利用通信产品组合捆绑固网宽带和视频服务，对广电有线网络公司形成了“不对称”竞争。

同时，各省份广电有线网络公司相对独立，缺乏规模优势，难以形成良好的生态体系。在严峻的市场竞争压力下，我国有线电视行业发展并不乐观，公司数字电视行业的发展也将面临较大的压力。

二、内生增长动力不足

1、业绩表现平平

自2011年上市以来，公司营业收入就表现平平。2011-2018年，公司营业收入的复合增长率6.11%。

2018年，公司实现营业收入3.21亿元，同比增长31.83%，表现较好，但2019年一季度再次出现大幅下滑，同比降幅高达63.83%。

2、盈利能力下滑

公司净利润在上市第二年就大幅减少，同比降幅高达66.09%。公司净利润在之后年份不仅没有明显起色，反而进一步缩减：

2015年净利润仅145.37万元，同比降低91.34%；

2011年-2016年，累计实现的净利润不到1亿元；

2017年业绩爆雷，亏损高达7,948.03万元；

2018年成功扭亏为盈，实现净利润882.81万元；

2019年一季度净利润再次亏损。

3、利润依赖补助

政府补助是指企业从政府无偿取得的货币性资产或非货币性资产。公司的利润严重依赖政府补助，内生增长力明显不足。

上市之初，公司政府补助占利润总额的比重仅23.25%；2015-2018年期间，公司利润总额扣除政府补助之后已连续四年为亏损。

4、成本控制能力减弱

公司利润严重依赖政府补助的同时，成本控制能力也逐年下降。2011-2017年，公司各项期间费用率均呈增长趋势。

2018年，公司期间费用同比下降25%。从支出类别来看，人力资源费下降的绝对值最大。人力资源费用的下降主要来自员工薪酬和人数的变动。

在公司2018年所有类别的人员变动中，技术团队的缩减规模最大。研发是提升竞争力的保证，人才是提升研发能力的关键因素。公司现有内生增长力不足的情况下，技术团队大幅缩减，未来增长动力如何保证？

2018年，公司期间费用减少幅度最大的是运输费用。对于运输费用减少的原因，公司做出如下解释：

对于系统集成设备的销售，公司采取由供应商直发最终客户，没有了中间流转环节，从而节省了运输费用。所以，公司在什么时候成为了一家中间商？

5、募投项目不断变更

自上市以来，公司多个募投项目未能按期验收。

其中，佳创数字电视工程技术研究开发中心项目、互动电视平台研发及产业化项目、三网融合广电解决方案开发及产业化项目三个项目由于实施场地未能落实购买，实际完成率均低于100.00%。

而由于场地未能落实购买，导致项目投资计划中部分设备与工器具的购置也未能按计划购买。即使最终完成验收，项目预计产生的收益又能完成多少呢？

三、经营收现能力分析

自2011年上市以来，公司营业收入表现平平，经营收现能力更是逐年降低。

2011-2018年，公司经营活动产生的现金流量累计净流出1.26亿元；其中，2017-2018年，公司经营活动产生的现金流量连续两年表现为现金净流出，规模达1.08亿元。

产品确认收入之后，若尚未收到现金，便会暂记为应收，对应在财务报表中就是应收款项规模的扩大。

2011-2018年末，公司由应收账款由1.29亿元增长至3.59亿元；其中，2017-2018年，公司应收账款余额分别为3.05亿元、3.74亿元，而当年度的营业收入分别为2.43亿元、3.21亿元，规模已超过同期的营业收入。

应收款项规模越大，对应的坏账风险就越高，坏账风险通过坏账损失对企业的净利润产生直接的影响。当绝对规模相同时，应收款项的账龄越长，客户集中度越高，产生的坏账风险就相对越高。

截至2018年末，公司账龄一年以上的应收账款占比达39.54%，前五名客户应收账款余额占比61.27%，应收账款账龄长且集中度高。

另外，公司大客户的销售回款进度也进一步证明了公司经营收现能力的不足和坏账风险的增加。根据披露信息，2018年，公司营业收入前五大客户2018年共计实现销售收入1.60亿元，截至2019年5月9日仅回款5,367.93万元，回款率仅33.75%。

公司在2017、2018年分别确认资产减值损失906.78万元、1,411.51万元，是公司业绩下滑的另一个重要原因。

四、资产减值迹象

上文也曾提到，随着广电行业竞争压力的日益严重，公司开始拓展虚拟现实、在线教育、在线游戏等领域的投入，途径包括内部新建子公司和外部并购。但从营业收入构成来看，拓展的结果并不成功。

于是，风云君出于好奇，根据已披露信息，对公司纳入合并范围内的下属子公司的业绩进行了简单的统计。

除去陕西纷腾和天柏宽带网络技术（北京）有限公司（以下简称“天柏宽带”）两家子公司，其余子公司在大部分年份均为亏损状态。巧合的是，除去陕西纷腾、天柏宽带两家子公司是通过收购方式取得，其余公司均为投资新设。

有收购就有商誉。截至2018年末，公司商誉共计1.47亿元，占同期总资产的18.29%，占同期净资产的22.65%，主要来自于2012年和2016年收购天柏宽带和陕西纷腾形成。

其中，与陕西纷腾相关的商誉为1.26亿元，占商誉账面价值的85.71%。公司收购陕西纷腾时，溢价率高达813.44%。通常情况下，高溢价率背后有业绩承诺作为支撑，随之而来的也有业绩变脸引发的商誉减值风险。

陕西纷腾却不存在“业绩变脸”的风险，因为其只在第一年完成业绩承诺，后续两年均没有完成。

尽管如此，公司对陕西纷腾所处行业、陕西纷腾在行业中的地位、以及陕西纷腾的竞争优势进行一系列“有理有据”的分析后，仍然对其今后的业绩增长信心满满，故未对相关的商誉计提任何减值。

同时，深交所曾对公司2018年年报问询函中对公司一项可供出售金融资产为计提减值准备提出质疑：

优朋普乐在2017年未实现业绩承诺，且截至2018年末尚未支付全部的股份回购款。

对于公司的回复，可以用一句话总结：

虽然优朋普乐未实现2017年度的业绩承诺，承诺人也没有按期支付回购款，但是公司对承诺人未来的支付能力及优朋普乐未来的盈利能力有信心，故未计提减值准备。

总结

从业务板块来看，公司经营过于多元化，主要业务板块竞争力减弱，新拓展板块竞争力不足；从整体来看，公司内生增长动力不足，经营收现能力差，资产减值计提亦不充分。

综上，对于实控人的减持动作，还觉得奇怪吗？

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